MiFID II en de ECB

MiFID II en de ECB

Vanaf 2007 is het spelregelboekje voor de handel op de financiële markten beschreven in de Europese beleggingsrichtlijn MiFID I. Deze was voornamelijk geschreven voor de handel in aandelen. Als één van de vele wettelijke reacties op de kredietcrisis is MiFID II geschreven. Deze zal in 2018 in werking treden. Het is dan de intentie dat alle effecten en dan met name obligaties zullen worden verhandeld als ware het aandelen.

 
Eén van de verschillen tussen aandelen en obligaties is dat aandelen voornamelijk op een beurs worden verhandeld en obligaties bilateraal (OTC, Over The Counter) tussen een koper en verkoper. Dit gebrek aan transparantie bij bilaterale transacties is tijdens de kredietcrisis  aan het licht gekomen toen banken en verzekeraars wereldwijd zulke grote posities aanhielden, dat ze met hulp van de overheid gered moesten worden. Mogelijk als schrikreactie zijn alle instrumenten, die bilateraal worden verhandeld zoals ook obligaties, op één hoop gegooid en moeten ze na invoering van MiFID II als aandelen worden verhandeld.

 
Hierin schuilt gelijk een probleem. Een obligatie is géén aandeel. Als we ons bijvoorbeeld beperken tot de vergelijking tussen bedrijfsobligaties en aandelen, dan valt ten eerste op dat een bedrijf maar één aandeel heeft uitgegeven dat genoteerd staat, terwijl hetzelfde bedrijf in kwestie mogelijk tot wel 2000 bedrijfsobligaties heeft uitgegeven.
Dit gegeven maakt de verhandelbaarheid van bedrijfsobligaties lastiger dan die van aandelen. Ten eerste vanwege de diversiteit van obligaties door één emittent, waardoor niet alle vraag en aanbod verzameld wordt in één effect. Ten tweede is een obligatie eindig, immers het heeft een einddatum. Dit maakt dat de verhandelbaarheid gedurende de tijd afneemt en dat er minder historie van prijzen en transacties wordt opgebouwd in vergelijking tot een aandeel.

De Europese Centrale Bank is op 8 juni begonnen met het kopen van bedrijfsobligaties. Nu ben ik benieuwd of zij als toezichthouder op instellingen, die straks MiFID II compliant moeten zijn al proactief met de voorschriften van MiFID II omgaat. Of dat zij tegen dezelfde problemen aanloopt als waar marktpartijen voor hebben gewaarschuwd. En mede hierom toch voor een ‘ouderwetse’ wijze van uitvoering kiezen.
Om deze vergelijking te maken zal worden ingezoomd op drie aspecten van MiFID II die het handelen in obligaties meer op die van aandelen moet laten lijken. Dit zijn pre-transactietransparantie, executie op een platform en post-transactietransparantie.

 
Bij de pre- transactieverplichting moet een koop- of verkoopprijs zichtbaar zijn voor de gehele markt.
Dit gebeurt niet bij de transacties door de ECB. De executie gebeurt door een paar nationale centrale banken en de enige tegenpartijen, die geaccepteerd worden, zijn banken. Dit vertegenwoordigt slechts een deel van de markt, omdat brokers en asset managers zijn uitgesloten.

 
Verder moeten transacties op een bepaalde manier op een platform worden getoond en verhandeld om de zichtbaarheid te vergroten. Hierom zijn diverse bedrijven waaronder ook wij begonnen met het faciliteren van elektronisch handelen in obligaties. Echter de transacties in bedrijfsobligaties door de ECB worden puur OTC gedaan, waarbij de ECB de koper is en een bank de verkoper.

 
Last but not least moet onder MiFID II de post-transactietransparantie richtlijnen worden gevolgd. In grote lijnen betekent dit dat marktpartijen aan de gehele markt moeten laten zien wat ze gekocht en verkocht hebben en tegen welke prijs en in welke hoeveelheid. Ook dit doet de ECB niet. Zij meldt iedere maandag slechts welke bedragen in totaal gekocht zijn en maandelijks laat zij zien of dit op de primaire markt of op de secundaire markt is aangeschaft. Aan haar tegenpartijen, de banken, is verteld dat ze alleen bij benadering mogen communiceren in welke looptijden en sectoren gekocht is. De exacte namen en obligaties mogen niet worden vermeld.

 
Als de toezichthouder er niet voor kiest om de richtlijnen van MiFID II proactief op te volgen en het goede voorbeeld te geven aan de markt, wat kan de wetgever dan van de markt verwachten? Ik denk dat als de toezichthouder in de uitvoer van haar aankoopbeleid niet belemmerd zou worden door de regelgeving van MiFID II, zij deze wel zou hebben gevolgd. Dat zij dit niet heeft gedaan, kan naar mijn mening erop duiden, dat een obligatie zich intrinsiek niet leent om in de executie van transacties te worden vergeleken met aandelen.
Waarom verwacht men dit dan wel van de andere marktparticipanten na introductie van MiFID II is de vraag die ik me stel. Overigens is de markt in obligaties niet helemaal aan het zicht van de toezichthouder onttrokken. Dagelijks moeten alle effectentransacties gerapporteerd worden aan de lokale toezichthouder.

2016-07-04T11:11:05+00:00 juli 4th, 2016|Columns, Erik Bakker|